李迅雷:如何把利率降下来 参加总理座谈会的几点感悟

2019-07-26 21:15 来源:综合整理

下半年在货币流动性保持合理充裕的基础上,目标是要把实际利率水平降下来,尤其要降低中小微民企的融资成本,手段包括提高对不良贷款率容忍度,或放宽银行对民企的信用评定等。

  摘要:

  感悟之一:下半年在货币流动性保持合理充裕的基础上,目标是要把实际利率水平降下来,尤其要降低中小微民企的融资成本,手段包括提高对不良贷款率容忍度,或放宽银行对民企的信用评定等。

  感悟之二:在减税降费的大背景下,上半年通过国企多交利润等方式,可以大幅增加非税收入以缩小收支缺口;以此推理,我国还可以利用大量国企、国有土和自然资源等转让获取的收益,来弥补未来经济下行中的各种缺口,使得我国经济的回旋余地很大,经济保持韧性增长。

  感悟之三:我国经济改革、开放的“药方”正确合理,效果如何,很大程度上取决于“剂量(力度)”。开放不仅要向外资,还需要向民资,要坚持机会均等、竞争中性的原则。

  7月15日我参加“国务院召开经济形势专家和企业家座谈会”,这也是我在时隔五年之后,第二次参加总理主持的季度经济形势座谈会。会议开了近三个小时时间,与上次相比,讨论沟通的时间更长、触及的话题更深入。

  会上,我提出了对“流动性分层”现象的担忧,认为包商银行事件之后,中小金融机构的资金成本可能会进一步提高。在听完我的发言之后,总理问我,你认为今年上半年市场利率水平总体是下行还是上行?我回答,总体看是下行的,但结构性问题仍然突出,尤其是中小微民企的融资成本虽然总体有所下降,但不太明显。

  对此,总理提出,还是要通过稳健的货币政策,运用好逆周期调节工具,适时预调微调;同时,疏通货币政策传导渠道,把实际利率水平进一步降下来,从而降低中小微企业融资成本。他还举了2013年出现“钱荒”时的例子,说那个时候利率水平大幅上升,增大了金融风险;如今,利率水平已经有明显回落,但仍然要作不懈努力,降低市场实际利率水平。

  总理的这番表态,让我相信下半年市场利率的走势至少不会上行,或者仍会通过降准或定向降准的方式,让市场流动性合理充裕,故未来市场利率平稳向下的可能性还是较大。

  有人说,降准的空间已经不大了,但通过对各国法定存款准备金率的比较,发现我国的法定存款准备金率仍处于偏高区间。因此,未来降准仍有一定空间。

法定存款准备金率仍有一定下调空间

来源:中泰证券研究所

  那么,过去两年来,我国一直采取降准或定向降准的举措,同时也采取了定向中期借贷便利、公开市场操作等手段来降低金融机构间的市场利率水平,但民间利率水平为何仍居高不下呢?

  我觉得,民企盈利能力下降、杠杆率水平的上升,使得银行不敢像之前那样很爽快地放贷给民企,这还是与当前经济增长动能稍显不足、产能过剩导致的信用收缩的大背景有关。

  2013年之前民企投资高增长,一是靠劳动力成本低廉优势,在让中国成为世界工厂的过程中,民企盈利可观;二是靠房地产高增长,大量投融资都流向地产相关领域,社会信用大幅扩张。现在房地产泡沫风险较大的情况下,国家层面一定会坚持“房住不炒”,房地产投资增速会回落,带来社会信用的收紧。

  如今,我国的人口红利优势减弱,全社会杠杆率水平大幅攀升,这就引发了供给侧结构性改革,去杠杆、去产能、去库存。管控大幅加强下,社会信用也进一步收紧。我们假设:银行业总的信用规模 = 表内负债规模 + 表外业务规模,并用银行业总的信用规模/ GDP来刻画信用宽松力度。

  那么,自2017年资管新规加强监管以来,表外业务扩张大幅减速,即使央行的货币投放力度已经加大,但商业银行的信用扩张仍然继续下滑。2019年以来,信用扩张的数值水平仍处于较低的位置,但扩张趋势出现边际改善。

商业银行总信用扩张力度

来源:中泰证券研究所

  这一方面说明,当前信用扩张已经出现了边际改善,需要货币政策持续发力,不要见好就收。另一方面,则说明整个社会信用还处于收缩状态,除了货币政策需要保持目前状态外,财政政策需要更加积极。

  因为银行之所以不愿意放贷给中小微企业,是担心他们盈利能力和杠杆率,但盈利能力依靠需求,当前的产能过剩,我认为更多是有效需求不足的因素,而非绝对意义上的供给过剩。正如我之前研究发现的,我国至少有10亿居民用户没有坐过飞机,大约有6亿多居民家庭没有用上抽水式坐便器——并非没有需求,而是有效需求不足。

  那么,财政政策如何更加积极呢?我觉得需要两端发力,一端是直接或间接提高居民消费能力,国家统计局数据显示,2018年中等收入户的收入增长只有3%多一点,而高收入户的收入增长高达8.8%,这就导致了我们消费的分化现象:高端消费需求旺盛,中低端消费疲弱。

  为此,应该通过财政政策来对症下药:通过给中低收入组增加收入(或补贴)方式,也可以通过加大社保资金的投入,提高居民的社保水平,从而提高居民的消费能力和消费安全感,即能消费、敢消费。

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