国泰君安花长春:大基建归来 规模多大东风在哪?

2019-07-26 22:38 来源:综合整理

我们测算发现年内广义基建投资增速若达7%,仍存在较大资金缺口。后续基建资本金比例调降以及专项债扩容(或上年余额使用)等方式需额外筹资至少6000亿。

导读

  我们测算发现年内广义基建投资增速若达7%,仍存在较大资金缺口。后续基建资本金比例调降以及专项债扩容(或上年余额使用)等方式需额外筹资至少6000亿。

摘要

  我们考虑了广义基建不同增速所对应的经济增速与资金需求,三种情形下:广义基建全年累计增速5%/7%/9%(对应全年GDP 增速6.2%/6.3%/6.4%),下半年所需融资10.6/10.9/11.3万亿,从实际支出角度来看,资金缺口分别为1000/5600/8800亿元。

  当前财政发力点,以减税降费为核心,财政“紧”日子仍将持续。6月债务发行提速,专项债做资本金政策落地后,广义基建增速将确定性反弹,但在隐性债务管控与化解力度不变,不搞大水漫灌式的强刺激导向下,广义基建投资增速若想显著提升,仍需要结构性政策工具从资金来源与运用方向上进行配合。

  潜在的政策工具包括专项债(扩容、余额使用),临时调整中央赤字,特别国债,降低基建项目资本金比例,专项建设债等广义财政加杠杆。我们认为降低资本金比与专项债(扩容、余额使用),两项政策工具使用概率较大:

  二者提供的资金体量(专项债2018年实际余额空间1.18万亿,基建资本金比例调减10%,财政资金释放7000亿,但后者仍需外部配套资金协助,例如专项建设债、开发性银行贷款等广义财政配合)将有效化解广义基建资金来源的约束问题;

  二者并不涉及预算赤字增列,同时若针对基建项目进行额外规定,对地方隐性债务问题影响也将相对有限。

  降低基建项目资本金比例我们认为财政体系整体的收支缺口,除使用已有的结转结余资金、预算稳定基金,以及上述财政政策工具配合外,仍可以通过两方面进行化解:

正文

  本篇报告,我们核心对广义基建增速及对应的资金需求,以及下半年潜在的资金缺口与政策工具进行分析,试图判断下半年基建资金供需面以及背后的政策走向。对于广义基建增速,我们分别考虑全年5%,7%,9%累计增速的三种情况,在这三种情景下,从预算角度和实际支出角度判断基建资金的缺口情况。

  1。 广义基建增速的情景分析

  我们基于投资、消费和净出口的基本情况,对广义基建的不同增速情景以及对应的GDP增速进行了分析。

  (1)投资方面:

  具体包括广义基建、房地产投资、制造业投资与其他投资。除广义基建外,我们对房地产投资、制造业投资以及其他投资全年累计增速分别给予8%、2.5%,5.6%的假设。投资端向GDP的转化,我们考虑了资本形成总额(固定资本)占固定资产投资总额的比重(60%)以及资本形成总额(固定资本)占GDP的比重(43%),我们运用固定资产投资总额乘以两个权重(25.8%),即可大致得到固定资产投资总额向GDP的转化值。

  (2)消费方面:

  我们通过社零指标,近似测算消费对GDP的贡献。社零中包含非居民部门的商品与餐饮服务消费,我们对于社零到GDP的转化仅考虑通过居民消费支出到最终消费支出的口径转化,因此忽略了政府部门的最终消费支出以及除餐饮外的服务消费变动情况。测算过程中我们使用了社零中居民部门(实物消费+餐饮)比重(40%)、居民消费支出占居民最终消费支出比重(90%)、居民最终消费支出占最终总消费支出的比重(72%),最终得到向GDP的转化率大约在26.3%左右。

  (3)净出口方面。我们采用估算的服务与货物净出口占GDP的比重,来近似衡量对GDP的影响,假设净出口额略小于2018年水平,900亿美元水平。以2018年GDP为准,拖累0.07个百分点。

  综合三者影响,我们基于广义基建增速5%,7%,9%的不同情况得到,三种基建增速对应的全年GDP增速分别为6.2%,6.3%,6.4%(图2),我们将7%作为基准情形考虑,由于上半年广义基建投资总额79244.3亿元,下半年对应的广义基建投资总额在10万亿左右。

  2。 下半年基建投资资金供需情况

  我们基于基建投资资金来源的拆分,判断下半年整体资金供给情况。对于一般公共财政的预算内资金和政府性基金部分,我们首先采用预算视角进行资金供需缺口的判断。虽然每年实际支出都会超过预算支出,但超支部分均需通过从中央预算稳定调节基金调入资金及其他中央调入资金,以及地方财政使用结转结余及调入资金进行补充,但是从预算视角观察,体现了最大限度的资金缺口,因为对于公共财政和政府性基金两本账的收支调节也需要相应债务以及其他收入安排,因此预算视角下的资金供需缺口有利于我们对政策调整必要性和财政工具效力进行合理分析。

  通过对城镇固定资产投资中电力燃气水的生产供应业、交通运输、仓储和邮政业以及水利、环境和公共设施管理业的汇总分析,可以得到基建资金来源的大致比例,其中自筹资金包含分项较多且占比过半。

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