广发策略戴康:高端制造风险偏好将结构性突围 关注周期细分行业龙头

2019-07-28 11:58 来源:综合整理

【广发策略:高端制造风险偏好将结构性突围 关注周期细分行业龙头】基于DDM三因素演绎,金融供给侧改革将带来民企高端制造(龙头)的结构性投资机会。同时,民企高端制造也是金融供给侧改革新经济“宽信用”的重点发力方向。金融供给侧改革以后,投资者更加偏好盈利稳定性高的周期品,周期细分行业龙头仍有较大的估值抬升空间。建议关注盈利有韧性(ROE和周转率均处相对高低的)的周期细分行业(龙头):水泥制造、化学原料、仪表仪器等。

  报告摘要

  ● 供给侧改革,A股进化,制造深化

  我们在7.18《分层时代,进化新生—A股进化论2.0系列报告(一)》中指出,供给侧改革带来A股的“分化”和“进化”。受金融供给侧改革的影响,周期细分行业中:“国企资源龙头”正逐步让位于“民企制造龙头”。从DDM三因素出发,我们认为:民企高端制造(龙头)将继续受益于金融供给侧改革。

  ● 分子端(盈利):金融供给侧改革改善高端制造盈利能力

  (1)预计19年金融供给侧改革企业盈利弹性较弱,周期股将以结构性行情为主。(2)民企“纾困”、减税降费等政策将显著改善民企高端制造的盈利能力。(3)金融供给侧改革将进一步提升周期龙头盈利能力以及周期行业集中度。

  分母端(流动性):金融供给侧改革优化高端制造融资环境

  (1)16-17年实体供给侧改革时期,过剩产能出清,盈利增速回升,无风险利率上行,但周期盈利能力改善幅度更大,“盈利牵牛”带来周期普涨。(2)19年开始金融供给侧改革,无风险利率回落,但低评级信用利差持续处于相对高位,金融供给侧改革“先破后立”进行结构调整,优化民企高端制造的融资环境。

  ● 分母端(风险偏好):金融供给侧改革弥合高端制造的市场预期

  (1)16-17年实体供给侧改革相关政策直接作用于分子端,同时受全球经济回暖加持,周期股盈利预期持续改善;(2)19年开始的金融供给侧改革相关政策大多作用于分母端,周期股盈利预期震荡反复;(3)我们认为,贸易摩擦挤压国内制造业投资增速,反而会倒逼政策发力,高端制造的风险偏好将结构性“突围”。

  ● 周期进化,制造深化——水泥制造、化学原料、仪表仪器

  基于DDM三因素演绎,金融供给侧改革将带来民企高端制造(龙头)的结构性投资机会。同时,民企高端制造也是金融供给侧改革新经济“宽信用”的重点发力方向。金融供给侧改革以后,投资者更加偏好盈利稳定性高的周期品,周期细分行业龙头仍有较大的估值抬升空间。建议关注盈利有韧性(ROE和周转率均处相对高低的)的周期细分行业(龙头):水泥制造、化学原料、仪表仪器等。

  ● 核心假设风险:经济超预期下行,中报低于预期。

  报告正文引言:打破桎梏,适者生存——周期篇

  我们在18年推出《“A股进化论”系列报告》指出:A股生态与规则发生转变,需要拥抱新生态,融入新均衡,打造新方法。我们通过A股进化论系列报告十篇,透析新生态(去杠杆、新经济、全球化),理解新均衡(A股知己知彼,全球估值体系),打造新方法(成长股估值方法、ROIC体系、以龙为首、股债联动),甄别变化、适应进化。

  19年金融供给侧改革将引领A股进化至2.0时代,我们推出《“A股进化论2.0”系列报告》。金融供给侧改革引导“市场在资源配置中发挥更大的作用”,让金融资源流向更有效率的领域去。这会带来流动性分层,投资者对盈利的偏好分层,风险定价体系的分层,推动投资思维向存量思维与α思维转变,A股进一步迎来进化。

  本报告是《“A股进化论2.0”系列报告》第3篇,旨在:通过DDM三因素推演金融供给侧改革将会周期股产生的可能影响并提示潜在的投资机会——

  相比实体供给侧改革周期股普涨,金融供给侧改革周期股行情明显分化,资源到材料到制造。金融供给侧改革将进一步强化制造龙头的盈利能力和盈利稳定性,而“调结构、促开放、稳增长”也在“破”“立”之间,进一步结构性改善高端制造的融资环境。建议重点关注持续受益于金融供给侧改革的民企高端制造(水泥制造、化学原料、仪表仪器)龙头。

  供给侧改革,A股进化,制造深化

  1.1 供给侧改革促进A股“分化” →“进化”

  我们在18年12月《冰与火之歌—2019年A股年度策略展望》中提出政策力量足够大、火能融化冰,上半年A股呈现“冰火交融”的轮回体现。回顾19年上半年,A股行情演绎大致划分为“春季躁动快涨—金融供给侧慢牛—慢牛中的震荡调整期”三个阶段。我们重点报告把握A股运行脉络,1月《全球risk on,A股春季躁动开启》、3月《金融供给侧慢牛》提出三因素将触发震荡调整。

  “实体供给侧改革”主要作用于分子端,带来A股的所有制、产业链和行业内竞争的“分化”。“实体供给侧改革”实施以来,经济微观主体形成三大分化,第一是所有制分化(体现在国企占优而民企受困),第二是产业链分化(上游资源品涨价挤占中下游产业链利润空间),第三是行业内部竞争格局分化(龙头行业集中度提升以龙为首),这样的分化也在16-18年的股市表现中得到映射。

  “金融供给侧改革”同时作用于分子端和分母端,A股从“分化”到“进化”:所有制弥合、产业链升级、行业内部竞争优化+流动性分层、风险偏好分层、盈利偏好分层。实体端“进化”:原有“三大分化”将逐步走向弥合与升级,以及进一步优化——从金融的需求端(实体)来看,“民企纾困”将使所有制分化走向“弥合”,信贷资源向高质量、新经济领域倾斜带来产业链“升级”,“促开放、防风险”基调下会进一步鼓励优胜劣汰、使行业内部竞争“优化”。金融端“进化”——仍是“A股进化论”,存量思维和α思维重要性提升,投资者对企业盈利的偏好进化,优劣公司的流动性环境分层与进化。

  1.2 周期进化,“国企资源龙头” →“民企制造龙头”

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